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  • 川财证券:军民融合深度发展 看好军工行业投资机会

    腾讯分分彩在哪看开奖 www.86daogou.com 1评论 2018-03-27 10:50:04 来源:金融界网站 作者:杨广

      核心观点

      2017-2018年1月军工板块持续下跌,估值低于历史平均水平

      从2016年初至2018年1月军工板块持续下跌,2017年跌幅达17.51%,2018年1-2月份,军工板块呈现“V”型走势,春节后板块止跌反弹,持续增长,基本与2018年初持平。当前军工板块估值低于历史平均水平,未来具备反弹机会,但是相对其他板块,估值仍然偏高,可能限制板块反弹幅度。

      需求端明显改善:军改逐步落地、国防预算稳定增长、军贸新需求等改善军工行业需求,行业基本面转好

      军工行业需求端将有明显改善,基本面转好。军队改革初步落地,新的领导管理和指挥作战体系逐步建立,国防和军队现代化建设推动军工行业需求改善;2018年国防预算增长8.10%,超过近两年平均增速,为我国武器装备更新提供强力支撑;我国军贸市场保持稳定增长,目前仅占全球军贸总额6.83%,未来发展潜力大。

      军民融合、混合所有制、军品定价议价机制等改革完善国防工业体系

      军民融合已上升为国家战略,2018年军民融合有望在“军转民”和“民参军”方面取得新的突破;混合所有制改革稳步推进,科研院所改制或将于年底取得成效,军工集团资产证券化率有望进一步提升;军品定价议价机制改革进入深水区,短期内影响不大,但未来将影响军工行业供需结构,完善国防供给水平。

      围绕需求端改善及供给端改革,2018年重点关注订单改善明显、估值水平较低、增长稳定相关标的

      随着军工行业基本面改善,2018年军工行业将存在较好配置机会。目前军工行业估值低于历史平均水平,但仍明显高于其他行业,需要围绕订单改善明显、估值水平较低、业绩增长稳定等方面选择优质标的,建议重点围绕两条主线进行选股:一是订单改善类,重点推荐军品主机厂和一级系统供应商,如中直股份(行情600038,诊股)、内蒙一机(行情600967,诊股)、中国卫星(行情600118,诊股)、中航飞机(行情000768,诊股)、中航沈飞(行情600760,诊股)、中航机电(行情002013,诊股)、中航电子(行情600372,诊股)、航发动力(行情600893,诊股)等;二是改革类相关,重点关注“民参军”,兼顾“军转民”发展优质企业,如天银机电(行情300342,诊股)、方大化工(行情000818,诊股)、中航光电(行情002179,诊股)、中航电测(行情300114,诊股)、航天电器(行情002025,诊股)、四创电子(行情600990,诊股)等。

      首次覆盖给予行业“增持”评级:基本面明显改善,改革带来新动能

      经过近2年多军工行业的持续下跌,行业估值逐渐回归合理,随着军改逐步落地、国防预算超预期增长等驱动需求端改善,军民融合、混合所有制、军品定价议价机制等改革提升供给水平,我们认为2018年军工行业将恢复增长,具备较好的投资机会,首次覆盖给予行业“增持”评级。

      风险提示:政策执行不及预期;军工行业估值仍相对较高

      正文目录

      一、行情回顾:板块已连续2年下跌,估值处于历史低位

      1。 市场表现:板块已连续2年下跌,2018年2月有反弹迹象

      2。 行业估值:行业估值处于历史低位,但仍明显高于其他板块

      3。 投资分析框架:围绕需求与供给两方面影响因素展开

      二、需求改善明显:随着军改实施落地、国防预算超预期增长及海外军贸需求增加等将明显改善军品需求

      1。 军队体制改革逐步落地,或将带来订单补偿性增长

      1.1 周边环境总体稳定向好,但仍有诸多不确定、不稳定因素

      1.2 军队体制改革适应国防和军队战略要求,提升军队战斗力

      2。 国防预算超预期增长,2018年国防预算将增长8.1%

      2.1 2018年国防预算将增长8.1%,军费占GDP比重基本稳定

      2.2 与美国国防经费相比仍有较大差距

      3。 我国当前海外军贸占比较低,未来有较大增长空间

      3.1 全球军事贸易持续快速增长,我国目前军贸占比较低,未来空间大

      3.2 我国军事装备性价比高,未来发展潜力大

      3.3 国产武器装备将逐步替代进口军品

      三、供给端改革或将取得新突破:军民融合、混合所有制、军品定价议价机制等改革措施或将取得实质性进展

      1。 军民融合深度发展,国防工业体系不断完善

      1.1 军民融合已上升为国家战略

      1.2 美国军民融合发展成功经验值得借鉴

      1.3 “军转民”和“民参军”两方面具有较大发展潜力

      2。 混合所有制改革或将在重点领域取得突破

      2.1 科研院所改制将初见成效

      2.2 军工集团资产证券化率将不断提高

      3。 军品定价议价机制改革将稳步推进

      四、2018年投资策略:需求端明显改善,改革或将取得新进展,关注两大投资主线

      1。 需求驱动类:军改逐步落地,关注先进武器装备订单补偿增长

      2。 改革类机会:军民融合、混合所有制等改革深入带来投资机会

      五、重点公司

      1。 中航机电:低估值、业绩增长稳定、混改持续推进、优质资产注入预期强

      2。 天银机电:民参军典范、军品业务继续发力、民品业务技术领先

      3。 中直股份:行业龙头、订单补涨、新机型交付、当前估值低

      4。 四创电子:优质资产注入预期、军民主业需求强劲

      5。 内蒙一机:低估值、陆军装备龙头、混改初见成效、需求增长确定

      六、风险提示

      一、行情回顾:板块已连续2年下跌,估值处于历史低位

      1。 市场表现:板块已连续2年下跌,2018年2月有反弹迹象

      2017年国防军工板块下跌17.51%,在28个子行业中涨幅排名第24.2018年初至2月底,军工板块继续延续2017年下跌趋势,累计下跌达8.61%,排名倒数第三。2017年初至今,军工板块明显跑输大盘指数,2018年初至2月底并未出现2017年初指数高于大盘的春季上涨趋势。

      2017年初至2018年2月份以来军工板块的持续下跌,主要受到四个方面因素影响:一是军改的实施影响了军工产业武器装备的采购,2017年行业需求较弱,国防军工板块基本面相对疲软;二是国防预算增幅7%,低于市场预期;三是军民融合、混合所有制、军品定价议价及采购机制等军工体制改革有序推进,但是与军工板块上市公司关联度相对较弱;四是军工行业板块估值相对其他子板块估值仍较高。

      2。 行业估值:行业估值处于历史低位,但仍明显高于其他板块

      2010年以来,国防军工板块估值(TTM,整体法,剔除负值)持续上涨至2015年5月达到峰值(214倍),随后军工板块估值持续下跌,2017年底军工板块估值为60倍,低于8年来历史平均水平(68倍)。军工板块估值明显高于上证综指、创业板指等大型指数。

      军工板块包含四个子版块,分别是航空装备、航天装备、地面兵装及船舶制造,当前市盈率(TTM,整体法)估值分别为69、71、62和80。军工板块估值为71倍,远高于上证综指(16倍)和沪深300(14倍)估值。

      截止2018年2月28日,军工板块估值(TTM,整体法),在剔除负值及异常标的以后,估值达61倍,位列28个板块中第一,银行板块估值为8倍,位列倒数第一。

    3。 投资分析框架:围绕需求与供给两方面影响因素展开

      需求定律是经济学的基本规律之一,行业的发展受需求和供应两方面共同影响,军工行业也不例外。围绕需求端和供给端的两个方面,我们整理了军工行业投资研究框架体系。

      需求方面:我国军工行业需求主体涵盖军队(陆军、海军、空军、火箭军及战略支援部队等)、国家安全机构、国外军事装备需求等;我国国防和军队的建设需求主要受地缘政治、国防战略要求、国防预算增长情况及军改实施等方面因素影响。

      供给方面:我国国防军工体系由国有军工集团、地方国企、民参军企业、相关科研院所及高校、国外军品生产商等组成;我们认为,军民融合改革和混合所有制改革是影响主线,军民融合改革包括“军转民”和“民参军”两方面因素,混合所有制改革包括科研院所改制、资产证券化、产融结合、员工持股及吸引社会投资等因素。

      军工行业随着近2年多的持续下跌,当前估值已低于历史平均水平,板块具备反弹的较好机会;同时,随着我国的军品定价议价及采购机制的改革不断深化,将对军工需求和供给两方面产生积极影响。

      二、需求改善明显:随着军改实施落地、国防预算超预期增长及海外军贸需求增加等将明显改善军品需求

      1。 军队体制改革逐步落地,或将带来订单补偿性增长

      1.1 周边环境总体稳定向好,但仍有诸多不确定、不稳定因素

      国务院新闻办公室2017年1月11日发布了《中国的亚太安全合作政策》白皮书,指出“当前,亚太地区形势总体稳定向好,和平与发展的势头依然强劲,是当前全球格局中的稳定板块”,但“亚太地区仍面临诸多不稳定、不确定因素”。中国对主要国家和地区热点问题的立场和观点如表1中梳理。中国同美、俄、?。ǘ龋?、日关系整体保持稳定发展,但对中印边境地区、中日海上问题等还存在分歧;中国坚持实现朝核半岛无核化、反对美韩在韩国部署“萨德”反导系统、支持阿富汗和平重建、坚持维护南海和平稳定、中日就东海有关问题保持对话。

      1.2 军队体制改革适应国防和军队战略要求,提升军队战斗力

     ?。?)国防和军队的战略定位

      2015年我国国防白皮书提出“建设巩固国防和强大军队是中国现代化建设的战略任务,是国家和平发展的安全保障”,中国军队适应国家安全环境变化,贯彻积极防御军事战略方针,加快推进国防和军队现代化?;烙铰运枷胧侵泄膊尘抡铰运枷氲幕镜?。2004年,为充实完善新时期军事战略方针,把军事斗争准备基点进一步调整为打赢信息化条件下的局部战争。

    (2)国防和军队改革达成战略目标

      2015年7月中央军委常务会议和中央政治局常委会会议召开,审议和审定《深化国防和军队改革总体方案》。2016年1月中央军委《关于深化国防和军队改革的意见》正式印发实施,是扎实推进深化国防和军队改革提出的指导性意见,并明确了通过三个阶段来逐步实现改革目标。

      当前“脖子以上”部分改革任务基本完成,领导指挥体制改革取得初步成效,各项政策制度取得阶段性成果,现已进入到“脖子以下”阶段,并将持续进行。

    2。 国防预算超预期增长,2018年国防预算将增长8.1%

      2.1 2018年国防预算将增长8.1%,军费占GDP比重基本稳定

      2004年以来我国国防预算平均每年以10%以上的速度高速增长,2014年以后增速逐渐下降,并稳定在7%左右,2017年我国国防预算达10443.97亿元,首次突破万亿大关。根据公布的最新数据,2018年我国国防预算将增长8.1%,达到11069.51亿元。随着我国国内生产总值(GDP)稳定增长,我国军费支出占GDP比重基本保持稳定,2010年以来保持在1.9%左右波动。根据《2010年中国的国防》白皮书内容指出,我国国防经费主要由人员生活费、训练维持费和装备费3部分组成,各部分大体各占三分之一。

    2.2 与美国国防经费相比仍有较大差距

      根据瑞典斯德哥尔摩国际和平研究所(SIPRI)的统计,2016年美国军费支出达6112亿美元,超过了除美国外其他前八名国家军费支出总和(5952亿美元)。2016年美国军费支出占GDP的3.29%,中国仅占GDP的1.93%,无论是总规?;故荊DP占比均远低于美国,仍然有较大上升空间。

      全球地区冲突时有发生,我国周边仍存在各种不安全因素,美国2019年国防预算已达6860亿美元(其中6170亿美元的基本预算和690亿美元的应急海外行动经费),预计2018年我国国防预算仍将保持不低于7%的同比增速。

    3。 我国当前海外军贸占比较低,未来有较大增长空间

      3.1 全球军事贸易持续快速增长,我国目前军贸占比较低,未来空间大

      进入新世纪以来,全球军事贸易市场总额呈现缓慢增长态势,从2014年以后全球军贸总额同比增长率由负转正,且近期保持持续快速增长,2016年同比增长超9%。自2001年以来我国军贸出口逐步增长,2016年我国军贸出口额达21亿美元,同比增长6.83%,占全球军贸总额的6.83%,美国占全球军贸总额的31.84%。通过与2007-2016年十年间各国平均占比可发现,美国仍然是全球第一军贸大国,但是我国的军贸出口也由5.05%上升到6.83%,占比有明显增长,且未来仍然有较大的上升空间。

      3.2 我国军事装备性价比高,未来发展潜力大

      根据SIPRI统计数据,我国军贸主要出口国仍然集中在亚非拉等国家,2000年以来,我国与巴基斯坦军贸总额累计达67.28亿美元,2016年达6.4亿美元,排名远超过其他国家,位列第一,孟加拉国、缅甸紧跟其后。同时,近些年我国新拓展了包括土库曼斯坦、阿尔及利亚、泰国等国,成为我国军贸出口的新增长点。

      从2000年到2016年,我国军贸出口武器涵盖海陆空等不同门类产品,飞机、船舶、装甲车辆占据前三,分别为53.92、34.98、34.79亿美元。同时导弹、防空系统、传感器及火炮等武器系统也占据了一定份额。其中,典型产品包括“枭龙”战机、MBT-3000主战坦克(VT-4)和F22导弹护卫舰等,与其竞争对手相比,凭借我国产品的超高性价比优势,越来越受到相关国家的青睐。

      3.3 国产武器装备将逐步替代进口军品

      根据SIPRI统计数据,2000年以后,我国引进武器装备进口总额整体呈下降趋势,从2012年的17.03亿美元连续下降至2016年的9.93亿美元,这与我国不断交付的新型武器装备有很大关系,包括歼-20、运-20、055D型驱逐舰等各种新研制装备。

      2016年飞机引进额占进口总额第一,航空发动机、传感器占比分列二、三位。未来随着更多国产发动机、国产新机型及新型零部件等新装备的研制成功,将逐步实现对现有进口武器装备的替代,按照2016年进口额估计,预计替代空间每年在10亿美元左右。

      三、供给端改革或将取得新突破:军民融合、混合所有制、军品定价议价机制等改革措施或将取得实质性进展

      习近平在中央全面深化改革领导小组会上强调“2018年是贯彻党的十九大精神的开局之年,也是改革开放40周年,做好改革工作意义重大。要弘扬改革创新精神,推动思想再解放改革再深入工作再抓实,凝聚起全面深化改革的强大力量,在新起点上实现新突破?!?/P>

      2018年随着军民融合、混合所有制、科研院所改制、资产证券化、军品定价机制等改革措施的持续实施,将有力推动我国国防工业供给侧改革,我们认为,今年军工板块将迎来改革的新浪潮,改革将为今年板块注入强力兴奋剂。

      1。 军民融合深度发展,国防工业体系不断完善

      1.1 军民融合已上升为国家战略

      2015年3月12日,习近平出席十二届全国人大三次会议解放军代表团全体会议时,第一次明确提出:“把军民融合发展上升为国家战略?!?2016 年10 月,习近平在参观第二届军民融合发展高技术成果展时再次强调,“军民融合是国家战略”。习近平指出,军民融合关乎国家安全和发展全局,既是兴国之举,又是强军之策。

      军民融合主要包括两层含义:(1)“军转民”,强调军工技术在民品生产中的使用和推广,强调国防工业的技术溢出效应,强调国防经济对宏观经济的拉动作用;(2)“民参军”,是民品生产企业作为军品生产领域的新进入者,对军工领域生产和竞争格局的冲击,强调民间资本积极参与军工生产企业的市场化改造,借助公司治理机制提升军工生产企业的决策效率和企业绩效。美国的国防科技工业体系是可参考的典型军民融合发展模式之一。

      根据国防大学国防经济研究中心发布的《中国军民融合发展报告2014》显示,我国的军民融合度在30%左右,经过近3年的快速发展,我国军民融合正由初步融合向深度融合推进。2018年,“军转民”、“民参军”将迎来新的发展时期。

      1.2 美国军民融合发展成功经验值得借鉴

      经过几十年的积累和发展,通过各种尝试和失败,最终造就了美国如今的军民融合成功发展模式。总体上来看,美国军民融合发展经历了2个不同阶段:(1)二战后至90年代中期,美国的“军转民”阶段。二战后,美国政府强调军转民,鼓励将国防科技成果与人才引入到民用领域。同时,美国也鼓励“以军带民”,强调国防与国民经济共同发展;(2)20世纪90年代至今,美国政府首次提出了现代版本的军民融合概念“美国政府已无力继续维持一个相互隔离的军用工业和民用工业体系,美国必须构建一个能够同时满足军用和民用两方面需求的工业基础”?!耙跃?,以民促军”政策的实施,将美国国防与国家经济带入跨越式发展阶段。

      美国国会在1993财年的《国防授权法案》中要求必须对军事项目的民用性进行跟踪,明确军事科研活动中采用的技术或取得的技术进步成果在非国防领域是否有商业化应用的潜力。据统计,在美国等世界工业发达国家的军事技术中,85%采用军民两用技术,纯军事技术仅占15%。通过美国现代“军民融合”政策实施,越来越多的军、民业务融合发展的大型企业成为美国国防科技工业体系和国民经济发展的重要支撑力量。据美国国会一份研究报告显示,军民融合为美国国防部每年节约300亿美元,相当于采购费总额20%以上。

      美国军民融合发展典型企业包括洛克希德马丁、波音、雷神、通用动力和诺斯罗普格鲁曼五大军工巨头,主要业务集中在电子信息、系统集成、通信、航空、卫星、导航、安防等军民两用高新技术产业,具有很强的技术研发能力。

    1.3 “军转民”和“民参军”两方面具有较大发展潜力

     ?。?)军转民

      军转民是指军事工业由军事专用性的科研生产转向军民结合性(或兼容性、两用性)科研生产的一种特定运行机制。军转民的必然结果是军民一体化。军转民主要包含三个层次内容:一是产品结构由单纯军品型向军民结合型转变;二是生产技术装备、工艺、材料和人员等由军事专用性向军民通用性转换;三是军品分系统和零部件由完全或主要使用军事专用品转向尽量使用军民两用品。通过军转民可以实现军事效益和经济效益的最大化,能够充分发挥军事工业在提升国家的经济力和国际竞争力方面积极作用。

      我国军转民始于上个世纪70年代末,改革开放初期,随着国际形势缓和,我国战略重心转移到以经济建设为中心以后,且部队进行大规模人员裁剪,国防科技工业能力过剩和结构分散的矛盾日益突出。因此,政府为军工企业制定了军民结合发展方针,开始实施军转民。这与美国军民融合在二战后时期出现的军转民时期虽不一样,但也有相类似之处。

      我国军转民经历了三个不同阶段:80年代初期被迫推向市场、80年代中期纳入国家计划、1990年至今追求规模经济和高新技术附加值。但是当前我国军转民的融合机制仍然不完善,还有军民管理体制分离、军工集团资产化率低等诸多问题需要解决。

     ?。?)民参军

      民参军是指民营企业或者以民品为主的国资企业参加国防建设尤其是军工建设,是推动军民融合发展的重要内容。在民参军方面,目前还存在任务渠道不畅、信息不畅、市场准入制度不够完善、准入流程不够便捷等问题。

      近年来,民参军相关政策不断出台,包含国家层面、部委层面、军队层面及地方政府等相关内容。2017年6月中央军民融合发展委员会第一次全体会议召开,随后《2017年国防科工局军民融合专项行动计划》由国防科工局发布,并明确了6个方面30项年度工作任务。2017年12月5日,国务院办公厅印发了《关于推动国防科技工业军民融合深度发展的意见》,这是推动国防科技工业军民融合深度发展的顶层设计和行动纲领,为改进当前“民参军”中存在的问题指明了方向。

      民参军的实现方式有多种,总体上可以概括为四个方面:一是民品转军品,主要依托自身技术优势和产品经验,需要有较强的技术研发能力支撑;二是通过并购快速进入相应军品生产领域;三是通过产学研合理布局军品发展;四是通过设立军工相关产业基金,寻找军工领域合适标的进行投资及并购。

      2。 混合所有制改革或将在重点领域取得突破

      混合所有制是指同一个经济组织中,不同的产权主体多元投资、互相渗透、互相贯通、互相融合而形成的新的产权配置结构和经济形式。2013年党的十八届三中全会强调“要允许更多的国有经济和其他所有制经济发展成为混合所有制经济”。2015年9月,在《国务院关于国有企业发展混合所有制经济的意见》中,在部分军工领域中,分类逐步放宽市场准入,建立竞争性采购体制机制,支持非国有企业参与武器装备科研生产、维修服务和竞争性采购。2016年12月,中央经济工作会议强调“混合所有制改革是国企改革的重要突破口,按完善公司治理、强化激励、突出主业、提高效率的要求,在……军工等领域迈出实质性步伐”。2017年12月,国务院办公厅印发《关于推动国防科技工业军民融合深度发展的意见》,积极稳妥推动军工企业混合所有制改革,鼓励符合条件的军工企业上市或将军工资产注入上市公司,建立军工独立董事制度,探索建立国家特殊管理股制度。2018年1月,国家发改委、国资委、科技部等七部门联合发布《关于支持中央单位深入参与所在区域全面创新改革试验的通知》,提出要大力推动军民融合创新,积极推进军工企业股份制改造和混合所有制改革。

      军工企业混合所有制改革措施包含多个方面:军工企业可以通过科研院所改制、将优质资产注入上市平台等方式提高资产证券化率;同时,鼓励民营企业参与军工企业改制,加快“民参军”实施步伐;对核心技术骨干优先实施持股激励计划,对企业高端实施一定的薪酬激励,并实行员工持股。

      2.1 科研院所改制将初见成效

      我国军工体制沿袭了前苏联的军工模式,普遍采用“研究所+工厂”的科研生产模式。军工科研院所是国防工业核心,掌握着最核心的军工技术、聚集最密集高科技人才和专家资源,且普遍具有轻资产高收益的特点。随着我国国防工业的发展,军工厂已基本完成了企业化改制,成立股份制公司,成为市场经济重要力量。而我国的军工科研院所大多仍为军工科研事业单位,多单纯从事研究开发活动,且由国家计划安排,与实际生产和应用不直接相关。

      2017年7月,国防科工局组织召开军工科研院所转制工作推进会,会议解读了《关于军工科研院所转制为企业的实施意见》,宣布启动首批41家军工科研院所转制工作?!妒凳┮饧返某鎏ū曛咀攀谐∑诖丫玫目蒲性核闹乒ぷ魇迪制票?。军工科研院所转制是军工改革的重要前提,将有利于资产证券化推进。2017年10月,张高丽人民日报撰文谈军民融合发展,提到要深入推进军工科研院所改革,完善配套政策,激发创新活力。军工科研院所改革覆盖面宽、涉及领域广、人员数量多,改革任务复杂艰巨。

      2.2 军工集团资产证券化率将不断提高

      经过多年发展,我国建立了健全的国防工业体系,涵盖航空、航天、舰船、兵器、电子、核等六大领域,并形成了以十二大军工集团(含中物院)为典型的优秀企业,中核工业是原中核建设集团无偿划转入中核集团后新主体。

      当前各大军工集团整体资产证券化率不高,大幅低于国外成熟军工企业。国外军工企业资产证券化率为70%到80%,而目前我国十一大军工集团(中核工业是未合并中核建集团数据)按总资产测算后的资产证券化率平均仅为41.49%,按营业收入测算后的资产证券化率平均仅为34.73%。其中,按总资产测算,仅航空工业、中国电子与中核工业超过50%,航空工业最高达63.23%;航天科技(行情000901,诊股)、航天科工、中国兵器与中国电科均低于30%,分别为16.97%、25.43%、25.94%与27.50%,未来仍有较大提升空间。

      3。 军品定价议价机制改革将稳步推进

      我国军品定价机制总体上经历了5个不同阶段:无偿调拨阶段、实报实销阶段、计划成本加成阶段、多种定价方式并存阶段和当前推行的装备购置目标价格管理阶段。根据2003年原总装备发布的《装备采购方式与程序管理规定》,我国军品采购主要包括公开招标采购、邀请招标采购、竞争性谈判采购、单一来源采购、询价采购等五种采购方式,涉及成本定价、竞标定价及询价定价等三种模式。

      2011年国家发改委、财政部、总装备部联合发布了《关于进一步推进军品价格工作改革的指导意见》,拉开了现阶段军品价格改革的序幕。2013年原总装备部综合计划部发布《装备购置目标价格论证、过程成本监控和激励约束定价工作指南》,提出推行装备采购目标价格管理,并将军品价格由原来“定价成本(1+5%)”修改为“定价成本+5%目标价格+激励(约束)利润”。其中,购置目标价格论证是指在立项综合论证阶段,论证、审批装备研制限价设计指标的过程;激励(约束)定价是按照购置目标价格实现情况,以差异定价利润形式,对装备成本控制进行激励与约束的装备定价模式。2017年9月中央军民融合委员会第二次全体会议,2017年10月张高丽在人民日报撰文谈军民融合发展时,分别提到了有关军品定价议价规则改革问题。

      四、2018年投资策略:需求端明显改善,改革或将取得新进展,关注两大投资主线

      2018年是全面贯彻党的十九大精神的开局之年,是改革开放40周年,也是实施“十三五”规划承上启下的关键一年。随着军改的逐渐落地、国防预算的稳定增长、军贸需求的不断增加,2018年军工行业需求端将会有明显改善,行业基本面向好。同时,随着军民融合、混合所有制以及军品定价议价机制等改革措施的不断推进,行业供给将更加丰富多样,国防工业体系将不断完善。军工板块经过2年多的持续下跌,估值已低于2010年以来历史平均水平,行业具备反弹机会。

      1。 需求驱动类:军改逐步落地,关注先进武器装备订单补偿增长

      2018年军改已经进入实施以来第三年,并已经完成领导体制改革部分,按照军改实施要求,2018年将进入军改第三阶段“对相关领域改革作进一步调整、优化和完善,持续推进各领域改革?!?/P>

      从2015年开始国防和军队改革开始,全军武器装备采购信息网的招标采购次数从2015年的175次下降至2016年90次,随着军队改革的逐步落地,2017年全年装备采购上升至157次,预计随着军改的深入推进,2018年军队装备采购需求有望迎来补偿增长,截止2018年2月28日,2018年1-2月份装备招标采购次数累计已达51次之多,远高于2015-2017年同期水平,增幅远超预期。

      随着我国国防信息化建设的不断推进,我国对于尖端武器装备的需求非常迫切,受军改影响相对较小。歼20隐身战斗机于2017年开始交付部队,并已于2018年初正式交付空军作战部队;运20自2016年服役以来,目前至少已有5架飞机交付部队;直20正开展相关模拟测试。同时新型国产航母、055型驱逐舰正加紧进行生产。据World Air Force最新统计,美国军机数量为13407架,我国军机数量为3036架。其中,我军在武装直升机、特种飞机、加油机等比例明显偏低。我国战斗机中仍保有大量J-7/8等二代机561架,约占我国战斗机数量50%,而美国当前战斗机群主要由F-15、F-16等三代机和F-22、F-35等四代机构成,差距较大。

      我国与美国在先进战机、舰船、陆军装备等方面仍有较大差距,要实现国防和军队现代化建设需要有强大的先进武器装备作为支撑,叠加外贸需求不断增加,未来对尖端武器装备需求将进一步扩大,建议重点关注航空、卫星、船舶及陆军装备等主机厂及一级核心系统供应商,并持续跟踪武器装备研制交付进程及产能情况,相关标的有中直股份、中国卫星、内蒙一机、中国重工(行情601989,诊股)、中航飞机、航发动力、中航机电、中航电子等。

      2。 改革类机会:军民融合、混合所有制等改革深入带来投资机会

      党的十八大以来,中央明确将军民融合发展上升为国家战略,统筹布局、整体推进经济建设和国防建设。一系列军民融合相关政策陆续出台,一批军民融合产业蓬勃兴起。截止2016年9月底,具备军民融合概念的A股上市公司至少达156家,这些涉军业务企业均获得了国防科工局颁发的《武器装备科研生产许可证》认可。随着军民融合、混合所有制、军品定价议价机制等改革的不断深入,将对军工板块长期发展形成支撑,2018年围绕“军转民”、“民参军”两大方向,同时关注科研院所改制、资产证券化等改革政策措施带来的主题性行情。

      军民融合重点关注“民参军”方向,兼顾“军转民”发展优质企业。随着参与军工产业民营企业增多,“民参军”企业主要涉及信息化、装备制造和新材料等高科技技术领域,涉及子版块较多,建议重点关注公司原民品主业保持稳定增长、军品业务有新产品的估值较低相关标的,如天银机电、方大化工及光威复材(行情300699,诊股)等?!熬瘛敝氐愎刈⒕癫芳际跬ㄓ眯郧?、市场空间大、业绩增长稳定的相关标的,如中航光电、中航电测、航天电器、四创电子等。

      科研院所改制及资产证券化带来的机会。2017年7月军工企业第一批41家科研院所转制工作已经启动,2018年十二大军工集团已经全部完成公司制改制,为各集团混合所有制改革提供了前提。预计2018年科研院所改制、资产证券化等相关政策将会深入推进,建议关注相关集团科研院所改制实施预期较强的上市公司相关标的以及资产证券化率较低的军工央企上市公司,并重点关注待注入资产量大且优质、内部估值较低的相关企业,如中国电科集团的四创电子、国??萍?/a>(行情600562,诊股)及杰赛科技(行情002544,诊股)。

      根据需求和供给两个方面,我们梳理了可能对上市公司投资产生重要影响的几个方面因素,包括新装备和旧装备更新、信息化建设、军民融合、科研院所改制、资产证券化、军品定价议价机制等,典型公司的影响因素如下表所示。

      五、重点公司

      1。 中航机电:低估值、业绩增长稳定、混改持续推进、优质资产注入预期强

      公司是航空工业旗下航空机电系统的专业化整合和产业化发展平台,承担航空机电产品的市场开拓、设计研发、生产制造、售后服务、维修保障的全价值链管理,为航空装备提供大专业配套系统产品,在国内航空机电领域处于主导地位。目前产品谱系覆盖液压系统、燃油系统、航空电力系统、高升力系统、武器与悬挂发射产品与系统、汽车座椅系统、空调压缩机、高压氧舱、等静压机等航空机电相关领域。

     ?。?)我国当前军机无论数量及高端战机比例都远低于美国,随着我国歼-20、运20等先进装备的交付部队,未来我国军机市场将有大量的新增需求及老旧装备替代需求,而公司是国内军机机电产品的绝对龙头,公司将充分受益于大量新机交付和替代需求;(2)未来20年,我国民用飞机市场空间大。根据中国商飞公司2017年市场预测,未来20年(2017-2036年)我国50座以上各类型客机需求量将达8575架,市场价值约为12104亿美元。民机机电潜在需求巨大,公司已通过合资企业形式参与到国产飞机研发制造,未来将投入更多研发力量提高公司的民机机电产品配套能力;(3)公司汽车领域相关产品有望继续保持稳定增长;(4)混合所有制改革在公司稳步推进,推进首例央企员工持股方案、两家研究所纳入首批41家研究所改制名单,如院所改制顺利执行,将为后期资产注入提供有力条件,显著增强公司的盈利能力。

      近几年主要财务数据表现:

    2。 天银机电:民参军典范、军品业务继续发力、民品业务技术领先

      天银机电是国内冰箱压缩机零部件领域龙头企业,并于2015年顺利切入军工电子行业,目前已形成了家电零部件业务和军工电子业务的双主业运营格局,且军工电子业务占比逐年增加,是典型的“民参军”企业。

     ?。?)新版能效国家标准的实施,变频冰箱市场增长空间大,冰箱压缩机零部件需求快速增长;(2)受益于我国国防和军队信息化建设,军改的逐步落地,军工电子需求较大,公司军工电子业务将快速增长,雷达整机、航空电子??榈刃乱滴裼型晌碌脑龀さ?;(3)拟收购神州飞航55%股权,承诺2018-2020年扣非后净利润分别不低于3000万元、4000万元、5000万元。收购完成后,公司将形成涵盖“陆??仗臁钡木さ缱尤盗匆滴?。

      近几年主要财务数据表现:

    3。 中直股份:行业龙头、订单补涨、新机型交付、当前估值低

      公司是我国直升机和通用、支线飞机科研生产基地,目前已经发展成为一个拥有Y12轻型多用途飞机、Z9系列直升机、EC120直升机和转包国外航空产品四大系列产品的外向型航空骨干企业。公司是国内航空产品制造业中少数能够依托自主研发、引进、消化国际先进技术,实现产品国际取证和销售的生产企业。公司在复合材料研制和生产应用方面拥有绝对优势,主营航空产品直升机,产品性价比和技术优势较明显,综合竞争能力突出。

     ?。?)我国陆军战略为“机动作战、立体攻防”,陆航部队将是“立体攻防”的主要力量。当前我国在役军用直升机远低于美国,且装备中仍包含较多进口机型,随着我国自主研制的各型军用直升机的逐步交付,未来将有巨大的需求空间;(2)近几年,我国陆续出台了多项支持通用航空发展的政策,未来通航市场前景广阔。公司目前拥有丰富的民机直升机产品谱系和轻型固定翼运输机Y-12、Y-12F,通航业务将保持稳定增长。

      近几年主要财务数据表现:

    4。 四创电子:优质资产注入预期、军民主业需求强劲

      公司主要从事雷达电子和安全电子业务,主要包括气象、航管雷达及相关雷达配套件、微波组件、平安城市、应急指挥通信系统、智能交通系统、电源等相关业务。公司在雷达电子、安全电子和新兴产业等主营业务领域,通过不断提升研发水平和管理能力,获得了较为齐全、级别较高的各类行业资质,为科研生产和市场开拓提供了有力保障。2017年,公司收购博微长安100%股权,公司新增中低空警戒雷达和海面兼低空警戒雷达装备及配套,机动保障装备以及粮食仓储信息化改造等业务。

     ?。?)受益于国防信息化建设及通航产业的发展,公司军民融合雷达业务将保持快速发展趋势;(2)安防行业经过前几年的快速发展,目前已进入平稳发展阶段,未来有望保持15%左右的年复合增长率;(3)未来受益于雷达业务快速增长,军用电源等雷达配套产品将保持快速增长趋势。公司光伏电站业务有望受益于国家光伏产业的快速发展;(4)博微子集团统一管理8所、16所、38所和43所,公司已明确为博微子集团未来资本运作平台,资产注入预期强烈,有望显著增厚公司业绩。

      近几年主要财务数据表现:

    5。 内蒙一机:低估值、陆军装备龙头、混改初见成效、需求增长确定

      公司是隶属于中国兵器工业集团公司的特大型军工企业。2016年公司完成重大资产重组,成功注入核心军工资产,形成“研发+营销+制造+售后”的大型混合所有制股份公司集团化管控经营模式,具有军、民品整机和核心零部件的科研设计、工艺研究、生产制造、市场营销及售后保障等一整套研发制造能力。目前,公司业务主要涉及轮履系列军品装备、军民融合产品、铁路车辆、车辆零部件的研发、制造、销售及资产经营等。主要产品包括99式/99A、96式/96B主战坦克和88轮式战车家族等。

     ?。?)公司是我国主战坦克和88轮式战车唯一制造商,行业龙头公司,具有稀缺性;(2)我国提出2020年军队基本实现机械化国防建设目标,此次军改将陆军由18个集团军整编为13个集团军,陆军新装备列装及旧装备换代需求旺盛;(3)军贸需求增加。我国军贸2001以来呈现逐步增长,2016年我国军贸出口额达21亿美元,同比增长6.83%,占全球军贸总额的6.83%,未来市场发展空间大,公司主战坦克及装甲车等外销产品性价比高,受到国外客户青睐;(4)兵器集团资产证券化水平为25.94%,在十一大军工集团中排名靠后,随着混合所有改革深入推进,未来有望受益于优质资产的注入;(5)公司当前估值在军工板块中排名靠后,在航空、船舶、陆军等几大主机厂中估值较低,具有较大上升空间。

      近几年主要财务数据表现:

      六、风险提示

      政策执行不及预期

      军民融合、军改等相关政策执行情况不及预期

      军工行业估值水平仍相对较高

      板块估值虽已低于历史平均水平,但当前仍显著高于其他板块估值水平。

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    关键词阅读:军民融合 军工 投资机会

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